中煤能源(601898.CN)

中煤能源:成本调配对冲煤价下跌,后备产能充足

时间:13-03-28 00:00    来源:齐鲁证券

在煤炭市场总体趋于宽松、景气下滑的背景下,中煤能源(601898)作为第二大煤企,2013 年将步入平缓发展期:

煤炭业务:(1)煤炭售价向上弹性不足及成本刚性增长致煤炭业务盈利能力趋于下滑;(2)煤炭产量增长内生性增长加快,2013~2015 年新建矿井进入投产期;(3)煤炭仍然贡献九成以上的利润。

煤焦化:淘汰焦炭落后产能130 万吨,新建煤化工项目逐步投产(新增120 万吨合成氨+200 万吨尿素+60 万吨甲醇产能),煤焦化亏损状况将有改善,盈利将触底回升,但盈利前景仍需观察。

煤机装备:受全国煤炭行业固定资产投资增速下降影响(煤炭行业单位固定资产投资额中 32%用于煤矿设备购置),公司煤机装备业务利润增速下滑。

煤炭售价向上弹性不足,煤炭业务毛利率趋于下滑。2012 年中煤能源自产商品煤均价同比下降32 元或6.4%至468 元/吨,公司作为动力煤龙头企业之一(动力煤销量占比99%),受动力煤行业整体供需宽松影响,动力煤价格向上弹性不足并将长期维持低位波动。成本控制对冲煤价下滑,难改煤炭业务毛利率下滑趋势。2012 年吨煤成本下降26 元或11%至211 元/吨(公司动用专项储备结余进行成本控制)。我们认为,此类成本调配操作在2013 年可能延续,但下调幅度减弱,且不具有可持续性。在煤价疲软的背景下,未来以人工成本为代表的刚性增长将致煤炭业务毛利率趋于下滑。

煤炭产量内生增长加快,新建矿井进入投产期。2012 年公司成功收购山西阳泉玉泉煤矿,增加优质煤炭资源4300 万吨,公司拥有煤炭资源储量达195.1 亿吨。分布在山西(79.2 亿吨)、江苏(11.2 亿吨)、蒙陕(96.4 亿吨)、新疆(6.2 亿吨)、以及黑龙江(2.1 亿吨)等5 个生产基地。公司后备产能充足,未来更多以需定产。根据新建项目投产进度预计2013~2015 年公司新增煤炭产量分别为1800 万吨、2850万吨、3570 万吨,测算2013~2015 年公司煤炭权益产量增速分别为4.29%、14.02%、10.41%:山西基地:平朔东露天矿(核定产能2000 万吨,预计2013 年产量为1300 万吨)、小回沟煤矿(55%,焦煤,300 万吨)、东坡煤矿逐渐达产(1000 万吨)、乡宁王家岭矿(51%,焦煤,600 万吨,预计2013年将达产)以及参股华晋焦煤(49%,焦煤,1790 万吨)产能释放;江苏基地:江苏孔庄矿井改扩建工程(核定产能 180 万吨)项目已于2012 年10 月1 日正式联合试运转,各系统运行正常;蒙陕基地:2013~2015 年进入投产期,内蒙古母杜柴登煤矿(51%,600 万吨)、内蒙古纳林河二号矿(51%,800 万吨);鄂尔多斯煤化工三个煤矿共2500 万吨产能,其中,葫芦素矿井(38.75%,1200万吨)及门克庆矿井(38.75,600 万吨)将于2014 年底具备生产条件;陕西禾草沟煤矿(50%,300万吨),预计2013 年投产;新疆基地:上海能源新疆的四个煤矿项目(1020 万吨)将进入投产期;中煤新疆分公司规划的帐南、伊犁、哈密三个煤矿总产能6400 万吨,可能会有部分产量释放。

淘汰焦炭落后产能,煤焦化盈利将触底回升。根据山西省政府公布《山西省焦化行业兼并重组实施方案》,山西省将全面推进焦化行业兼并重组,控制山西省焦炭总产量。“十二五”期间,山西省不再批准单纯扩大产能的焦化项目。2013 年基本完成兼并重组,到2015 年底实际产能动态控制在1.2 亿吨,淘汰落后产能4000 万吨,约占当前产能的25%。公司顺应焦化行业整合的发展趋势,淘汰落后产能,开拓新的煤化工业务并逐渐使之成为新的利润增长点,而2013 年将是公司煤焦化业务扭亏为盈的转折点:

淘汰焦炭落后产能。2012 年公司转让山西晋中太谷县中煤京达焦化有限公司,累计淘汰130 万吨焦炭落后产能,剩余焦炭产能约120 万吨;

2013 年新建煤化工项目进入释放周期,将新增120 万吨合成氨+200 万吨尿素+60 万吨甲醇产能。公司煤化工业务的主要增长点在于:(1)山西灵石焦炉煤气制化肥项目(合成氨18 万吨/年+尿素30 万吨/年)已于2012 年12 月投料试生产;(2)内蒙古鄂尔多斯图克化肥一期工程(合成氨100 万吨+尿素175 万吨)将于2013 年底投料试车;(3)内蒙古鄂尔多斯蒙大煤制甲醇项目(60 万吨/年)2014年有望投产。

我们预测中煤能源 2012~2014 年归属于母公司净利润为92.81 亿元、79.28 亿元和99.34 亿元。对应EPS分比为0.70 元、0.60 元和0.75 元,同比变化-3.99%、-14.59%和25.31%。按照目前的股价对应的PE 分别为12 倍,估值处于行业较低水平。但考虑到动力煤景气预期较弱,且业绩缺乏弹性,我们下调评级至“增持”,目标价格区间7.7~8.4 元。